企业分析与估值：华特气体（688268）

时间：2021年11月13日 09:03:06 来源：未知

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一、核心亮点

1.1 特种气体国产化龙头，一体化优势显著。

1.2 光刻气获得日本光刻机大厂认证，新产品新客户持续突破。

1.3 电子特种气体需求广阔，国产化替代势不可挡。

1.4 拓品类稳固先发优势，平台效应进一步凸显。

二、行业分析

2.1 国际视角

工业气体：根据 SAI 的数据，从 2012 年至 2019 年，全球工业气体市场复合增长率为 6.2%。2019 年全球工业气体市场金额为 1021 亿美元，同比增长 6.35%，连续保持增长态势。

电子特种气体：是指用于半导体、显示面板、光伏及其它电子产品生产的特种气体。根据 Linx 统计，半导体所消费的特种气体占全部的 73.1%，显示面板为 19.4%，化合物半导体/LED 为 4.4%，光伏为 3.1%。根据 Linx 数据，2019年全球电子特气进市场超过 60 亿美元。而根据 SEMI 2020 年 10 月发布的数据，2021 年预计是45.8 亿美元。

2.2 供需格局

下游产业的迅速发展不仅在规模上增加了特种气体的需求，产业创新、技术迭代带来新工艺、新产品等，也进一步拓宽了特种气体的应用领域，不断产生新的特种气体产品需求。2021 年 1 月北美半导体设备北美半导体设备制造商出货金额创历史新高，达 30.4 亿美元，环比增加 13.4%，同比增加 29.9%，半导体设备强劲而持久的需求预示着新的生产线建设，建成后将对电子特种气体等半导体材料形成持续拉动。

2.3 行业情况

（1）行业现状

林德和普莱克斯合并后成为全球最大的工业气体公司，2019 年收入为 282 亿美元，全球占比为 27.56%，液空居于第二位，收入 248 亿美元，全球占比 24.27%，大阳日酸收购普莱克斯欧洲业务后更名为日本酸素控股，收入为 78.7 亿美元，与排名第三的 AP 收入差距只有 11 亿美元。四家公司占全球工业气体市场的比例约为 68%，垄断格局明显，目前全球气体格局短时间仍然难以改变。

（2）行业潜力

2019 年全球工业气体市场为 1021 亿美元，中国市场为 126 亿美元（约合 806 亿人民币），占全球的比例为 12.3%。中国工业气体的增速保持较好的增长率但市场占比仍然较小，与国际气体在规模上还存有较大差距，因此未来对于中国的气体公司仍有很大的发展潜力。根据 SEMI2020 年 10 月发布的数据， 2021 年全球半导体市场预计是 45.8 亿美元。按此计算，公司应用在半导体领域的特种气体收入占全球的比例很小，同样还有很大的突破空间。

（3）现有利好政策

工业气体行业是我国产业政策重点支持发展的高新技术产业之一。2019 年，国家工信部发布了《重点新材料首批次应用示范指导目录（2019 版）》，该目录将用于集成电路和新型显示的电子气体的特种气体、高纯氯气、三氯氢硅、锗烷、氯化氢、氧化亚氮、羰基硫、乙硼烷、砷烷、磷烷、甲硅烷、二氯二氢硅、高纯三氯化硼、六氯乙硅烷、四氯化硅等列为重点新材料。同时，国家财政部发布了《关于提高机电文化等产品出口退税率的通知》，将多元件集成电路、非电磁干扰滤波器等产品出口退税率提高至 16%。2020 年，广东省政府印发了《广东省制造业高质量发展“十四五”规划》，关于半导体及集成电路重点细分领域发展空间布局，在材料与关键元器件的布局中要加快电子气体等材料的研发和生产。

2.4 行业所处发展阶段

特种气体国产化趋势明显。中国的特种气体行业已经经过了 30 年的发展和沉淀，随着不断的经验积累和技术进步，业内领先企业已在部分产品上实现突破，达到国际通行标准，逐步实现了进口替代，特种气体国产化具备了客观条件。

2.5 行业对潜在进入者门槛，及主要竞争对手。

（1）行业壁垒

特种气体在其生产过程中涉及合成、纯化、混合气配制、充装、分析检测、气瓶处理等多项工艺技术，以及客户对纯度、精度等的高要求，对行业的拟进入者形成了较高的技术门槛。公司自主研发的Ar/F/Ne、Kr/Ne、Ar/Ne 和 Kr/F/Ne4 种混合气并在 2017 年得到全球最大光刻机制造厂商 ASML的认证，全球仅 4 家，公司是中国唯一的一家得到认证的气体公司，Ar/Ne/Xe 于 2020 年也得到全球第二大光刻机制造厂商 Gigaphoton 的认证通过。

（2）竞争对手情况

根据 SAI 的数据，目前，林德、法液空、AP、日本酸素这四家公司占全球工业气体市场的比例约为 68%，垄断格局明显。在集成电路等高端领域由液化空气集团、林德集团、大阳日酸、日本昭和电工等国外气体公司寡头垄断的情况下，公司经过长期的产品研发和认证，成功实现了对国内 8 寸以上集成电路制造厂商超过 80%的客户覆盖率。

三、企业分析

3.1 企业战略：

纵向和横向并重发展战略。

横向布局方面：加大在研项目的研发力度，同时按照年度产品研发计划有序进行，加强了产品市场调研工作，了解市场动向，分析市场的需求，增强公司的产品储备能力。

纵向布局方面：公司继续在原有半导体客户导入了更多的产品，扩大公司的份额和品类。开拓新的芯片客户，提升公司的市场空间。

3.2 商业模式。

公司主营业务以特种气体的研发、生产及销售为核心，辅以普通工业气体、气体设备与工程业务，打造一站式服务能力，能够面向全球市场提供气体应用综合解决方案。

（1）采购模式

主要采购内容为气体原料、气体容器和气体设备相关配件。通过供应商名录，建立采购合作关系。一般与主要供应商签订年度或更长期的框架协议，对产品的规格、价格、品质等要素进行约定，再根据具体的生产需求以订单形式采购，通常在下订单时需提前 1-3天通知供应商备货，经供应商确认后货源充足后再下订单。

（2）生产模式

公司主要采取“以销定产”的生产模式。

（3）销售模式

公司的销售以直销为主。境内业务方面，公司主要通过自身销售。境外业务方面，目前公司的客户主要为专业气体公司，多为特种气体的销售。

（4）供气模式：主要有气瓶和槽车两种

（5）仓储和物流模式：设立子公司，自主配送为主。

3.3 核心竞争力分析（护城河）

（1）研发优势

公司主持或参与制定包括多项电子工业用气体国家标准在内的 38 项标准，1 项国际标准和 4 项团体标准，累计取得 136项专利，其中发明专利 20 项。高纯三氟甲烷已应用到半导体 5 纳米先进制程工艺，高纯锗烷已通过德国第一大存储器企业先进制程的认证。

（2）高端应用领域的先发优势

公司经过多年行业沉淀在高端市场领域形成了突破，积累了中芯国际、华润微电子、长江存储、厦门联芯等众多优质客户。

（3）种类丰富及“一站式”服务优势

公司已在特种气体领域生产20多个产品并实现了国内同类产品的进口替代。公司取得的生产、经营资质覆盖产品种类超过 100 种。公司具备业内领先的物流配送能力，200公里内均可一日送达。

（4）营销网络优势

公司的产品质量得到了海外客户，包括国际气体巨头的认可，有效缩短了公司在国内半导体芯片客户端产品认证周期。

3.4 SWOTT分析(趋势向上）

优势：

掌握了特种气体从生产制备、存储、检测到应用服务全流程涉及到的关键性技术。

（1）技术：深耕特种气体研发，打破技术垄断

（2）产品：布局高端应用领域，占据先发优势

（3）服务：供应体系优化，打造综合服务能力

劣势：

规模化劣势，国内气体公司在资金、技术、设备等方面仍有差距。

机会：

（1）政策的大力支持将助推行业快速发展

（2）下游产业发展迅速，市场需求持续扩大

（3）特种气体国产化需求推动产业发展

风险：

（1）技术更迭、产品更新换代或竞争加剧将可能导致公司市场占有率和用户规模下降、研发投入超出预期或进程未达预期、研发失败、技术未能形成产品或实现产业化、关键设备被淘汰、恶性竞争等风险。

（2）公司特种气体产品的主要客户为大规模集成电路、新型显示面板等高端领域客户，其生产过程精细化程度高，对气体产品的稳定度要求极高。

（3）人才相对缺乏，气体行业的专业人员需要拥有较强的工作经验和技术能力，企业在生产过程中，对熟练的专业技术工人需求量较大。

3.5 企业素质（管理层过往计划及长远眼光）

（1）公司股权结构清晰，实际控制人持有公司 36.72%的股份。公司核心管理人员与技术人员通过持股与公司深度绑定。公司总经理傅铸红持有公司股权 1.1%，副总经理张穗华等核心人员亦持有公司股权，体现公司对高端人才的深度绑定。

（2）公司主持或参与制定包括多项电子工业用气体国家标准在内的 38 项标准，1 项国际标准和 4 项团体标准，累计取得 136 项专利。公司还承担了国家重大科技专项（02 专项）中的《高纯三氟甲烷的研发与中试》课题等重点科研项目，于 2017、2019 年作为唯一的气体公司入选“中国电子化工材料专业十强”。2020 年，公司荣获第二十一届中国专利优秀奖（一种三氟甲烷纯化装置及纯化方法）、第七届广东专利奖金奖（一种氨气的纯化系统）、佛山国家高新区 2020 年度制造业单打冠军企业等荣誉。2021 年，公司荣获第四届“IC 创新奖”（高纯六氟乙烷的研发及产业化）、获得中国合格评定国家认可委员会（CNAS）实验室认可证书。

3.6 上下游分析（供应商和客户的议价能力）

公司的主要原材料为纯度较低的气体，具有同质性，尤其是普通工业气体，在市场上较易取得。但市场上一般没有公开的市场价格作为指导价格，各家供应商根据其自身产品供需的情况提供对外报价。公司采购钢材主要用于低温绝热气瓶、汽化器等气体设备的生产。通过当地市场采购。

3.7 公司过往财务数据分析

（1）成长能力（国内同业对比）

公司近5年营收和业绩都保持增速平稳，归母净利润复合年均增速12.18%。关注新增项目进展情况。

普通工业气体、焊接绝热气瓶为公司主要收入分别占比21.6%，19.6%，特种气体占比11.6%不高。

（2）盈利能力（国内同业对比）

毛利率和净利率相比同行业中最低，近5年毛利率32.2%，净利率8%。主要由于特种气体占比不高，关注在建产能项目。金宏气体在财务指标上行业里明显占优，需要进一步分析。

（3）公司具有较强的偿债能力，现金流情况良好

四、估值分析与操作

4.1 公司的历史PE

最近一期公司公告，电子特种气体占公司收入比例只有 11.6%。因此可比公司最终选取金宏气体、雅克科技、南大光电，可比公司 2021-2022 年平均 PE 分别为 56X、 42X，再结合公司今年前三季度实际增长率，给予公司PE40X合理估值。相较可比公司平均估值水平略低。

4.2 不同行业、不同发展时期采取的估值体系不一样

以上业绩、增速等指标仅为预测，估值会因各个节点数据变化而动态变化。仅供参考。

4.3 操作建议

4.3.1 估值提升

（1）半导体行业高景气，电子特气需求旺盛

（2）电子特气需求旺盛，市场持续扩容（光伏、显示面板、LED）

（3）国内晶圆产能逐步落地，助力行业加速发展

（4）资金政策双向加码，国产替代势不可挡

4.3.2 业绩提升

（1）随着扩产项目稳步释放，下游晶圆厂扩产迅猛有望带动上游需求暴增。

（2）国产替代加速导入的时代背景下，公司有望快速提升市场份额。

4.3.3 具体操作计划

（1）公司拟使用募集资金金额约 4.5 亿元，重点发展锗烷、硅烷、磷烷等产品的气体中心建设及电子气体生产纯化等项目。在 2020-2021 年陆续投产，投产后预计实现年营业额 5.04 亿元，其中拟新增高纯锗烷产能 10 t/a，将助力公司突破产能瓶颈、进一步升级产品结构，大幅提升业绩体量。

（2）限制性股票激励计划对应的考核年度为 2021-2023 年，业绩考核指标为公司年度净利润，解锁触发值为 2021-2023 年分别达到 1.19 亿、1.49 亿、1.87 亿，目标值为 2021-2023 年分别达到 1.33 亿、1.66 亿、2.08 亿。对应 2020 年归母净利润分别累计增长24.9%/56.1%/95.2%。该激励计划拟向激励对象授予限制性股票共 100 万股，占公司当前总股本的0.83%，授予价为 31.62 元/股。

风险提示：以上仅是本人总结与分析，仅作为跟踪分析使用。仅供参考，请勿据此操作。更多股票学习知识，关注炒股巴士！